quarta-feira, 3 de maio de 2017

Decomposição do IPCA usando o R

Esse vídeo traz comentários sobre a decomposição do IPCA, relacionando-a com a dinâmica inflacionária brasileira ao longo dos últimos anos. Também mostra um pouco das funcionalidades dos gráficos interativos do pacote "highcharter" do R.

video

Ou acesse no Youtube.

Quer ter acesso ao mesmo gráfico? Basta entrar nesse link: http://rpubs.com/oscarfrank/273332

quinta-feira, 27 de abril de 2017

Perda de potência da política monetária no Brasil: evidência empírica com o R



A perda de potência da política monetária no Brasil foi um dos temas abordados por esse blog no passado. Naquela oportunidade, analisamos a evolução da participação do crédito livre e do direcionado em relação ao total das operações desde 2007. De fato, o segundo começou a ganhar espaço a partir de outubro de 2008, coincidindo com o início da fase mais aguda da crise financeira internacional, fruto da estratégia deliberada por parte do governo de incentivar a economia mesmo após a superação da turbulência. Contudo, a mera avaliação das estatísticas não nos permite concluir que a política monetária se encontra obstruída no nosso país por conta desse recrudescimento.


O objetivo do presente artigo é replicar o exercício feito com o R pelo pessoal da página “Análise Macro”, que tem por base a ideia do artigo de Ricardo de Menezes Barboza, publicado na Revista de Economia Política sob o título: “Taxa de juros e mecanismos de transmissão da política monetária no Brasil”. Aqui, utilizaremos uma série histórica mais ampla, entre janeiro de 2001 e março de 2017, de modo a tornar os resultados mais robustos. É importante lembrar que as estatísticas de crédito sofreram revisão metodológica em 2007. Para promover o encadeamento entre as antigas e as novas, tomamos as variações daquelas para calcular o seu nível com base no primeiro valor da metodologia mais recente (março de 2007). As duas séries do crédito (colunas 4 e 5 do nosso arquivo) foram ponderadas pelo acumulado em 12 meses da série mensal do PIB do Banco Central. A terceira variável de interesse é a Taxa SELIC (coluna 6 do arquivo).


Os primeiros passos no R envolvem a leitura do arquivo, a transformação dos dados em série temporal e a criação das variáveis que serão objeto do nosso estudo. Seguem as linhas do código:


dados <- read.csv2('SELIC_Crédito.csv',dec=',')

dados <- dados[,-1]

dados <- ts(dados,start=c(2000,07),freq=12)

livrepib <- dados[,4]

dirpib <- dados[,5]

selic <- dados [,6]



O primeiro passo foi calcular a correlação entre as séries, ou seja, entre o crédito livre e o direcionado com a SELIC. O sinal esperado é negativo: dado que a taxa básica de juros da economia serve como balizador do custo do crédito, aumentos na primeira devem provocar redução na segunda, e vice-versa. Os comandos e os resultados estão descritos abaixo:


cor.test(selic, livrepib)

cor.test(selic,dirpib)



A correlação é de -0,832 no primeiro caso e de -0,509 no segundo, confirmando nossa expectativa. Todavia, cálculos de correlação não nos permitem inferir quaisquer relações de causalidade. Para investigarmos esse tema, recorremos ao teste de Causalidade de Granger. Sabe-se que o teste é sensível a escolha dos lags. Portanto, devemos adotar um critério que nos permita escolhê-los de maneira adequada. Utilizamos, aqui, a função varselect do pacote vars, conforme código abaixo.


library(vars)



modelo1 <- data.frame(selic,livrepib)

modelo2 <- data.frame(selic,dirpib)



VARselect(modelo1, lag.max = 12, type=c("both"),season=NULL)

VARselect(modelo2, lag.max = 12, type=c("both"),season=NULL)



As defasagens relevantes para análise são 7 no primeiro caso (2 dos quatro critérios de seleção apontam essa quantidade) e 3 no segundo (os quatro critérios de seleção acusam esse valor). Para executar o teste em si, usamos os seguintes comandos, que visam captar todas as direções possíveis de causalidade entre as variáveis.


grangertest(selic ~ livrepib,order=7,data=modelo1)

grangertest(livrepib ~ selic, order=7,data=modelo1)



grangertest(selic ~ dirpib,order=3,data=modelo2)

grangertest(dirpib ~ selic, order=3,data=modelo2)



Os resultados são:


SELIC não Granger-causa o crédito livre: p-valor = 0,01545

(hipótese nula rejeitada, ou seja, SELIC Granger-causa o crédito livre)



Crédito livre não Granger-causa SELIC: p-valor = 0,04553

(hipótese nula rejeitada, ou seja, crédito livre Granger-causa SELIC)



SELIC não Granger-causa o crédito direcionado: p-valor = 0,4772

(hipótese nula não pode ser rejeitada, ou seja, SELIC não Granger-causa crédito direcionado)



Crédito direcionado não Granger-causa SELIC: p-valor = 0,02408

(hipótese nula rejeitada, ou seja, crédito direcionado Granger-causa SELIC)



No caso do crédito livre há uma dupla relação de causalidade com a Taxa SELIC. A política monetária afeta o crédito determinado pelas forças de mercado (relação esperada a priori). Da mesma forma, o total das operações de crédito dessas instituições é relevante no que tange às decisões da taxa básica de juros da economia, pois podem afetam tanto o hiato do produto (diferença entre o PIB efetivo e o potencial) quanto o desvio da inflação efetiva com relação à meta.


O crédito direcionado também Granger-causa a SELIC, uma vez que seus efeitos, assim como o crédito livre, também influenciam o lado real e o monetário da economia e, consequentemente, também são levados em consideração pelo Banco Central nas decisões de política monetária. 


Entretanto, as evidências apontam que a Taxa SELIC não Granger-causa o crédito direcionado. Ou seja, há uma obstrução da política monetária que a torna menos potente. Em situações como essa, assim como já mencionamos em outra oportunidade, os movimentos dos juros precisam ser mais exacerbados para que os objetivos de política sejam alcançados, o que introduz maior volatilidade à economia.

Os resultados são muito parecidos aos obtidos pelo pessoal da Análise Macro, e reforçam a tese de obstrução da política monetária. A criação da TLP, que substituirá a TJLP e será determinada com base nos fundamentos de mercado, é uma excelente medida para resolver esse problema.

Fonte: BCB.

Código das séries no SGS do Bacen:

Crédito livre (série antiga):12130.
Crédito livre (série atual): 20542.
Crédito direcionado (série antiga): 7524.
Crédito direcionado (série atual): 20593.

segunda-feira, 17 de abril de 2017

Quais os impactos do fim da desoneração da folha de pagamentos para a Indústria?

Para cobrir o rombo de R$ 58,2 bilhões no orçamento de 2017, o governo federal anunciou uma série de medidas pelo lado da despesa e da receita para cumprir a meta de déficit primário de R$ 139 bilhões. A lacuna entre o resultado fiscal previsto anteriormente e o atual pode ser atribuída a duas razões: (i) queda da projeção de crescimento econômico de 1,0% para 0,5%, o que diminui a estimativa de arrecadação, uma vez que PIB e receitas do governo apresentam comportamento pró-cíclico, ou seja, são positivamente relacionadas; e (ii) mudança no entendimento jurídico do STF com relação à incidência de ICMS na base de cálculo do PIS/COFINS, a partir da definição jurídica de faturamento, que exclui os impostos.

O Executivo determinou, entre outras ações, o fim da desoneração da folha de pagamentos para a maioria dos segmentos da indústria e dos serviços. O objetivo desse artigo é avaliar alguns dos potenciais impactos dessa medida sobre o setor secundário.

A mudança da contribuição previdenciária patronal sobre a folha de pagamentos para o faturamento começou a valer em 2011 para um seleto grupo de atividades econômicas. O benefício, meses depois, foi estendido para outros ramos. Em 2015, como parte do ajuste fiscal, o governo determinou o aumento das alíquotas que, em alguns casos, chegaram a 150%.

Há dois tipos de grupos de empresas que sairão relativamente mais prejudicados do que os demais com o fim da desoneração da folha. Em primeiro lugar destacam-se as firmas cujo fator trabalho é mais preponderante em relação ao capital: quanto mais intensivas em mão de obra (ou quanto mais altos são os salários), maior será o ônus. Em segundo lugar, a contribuição sobre a receita de vendas, que vigorava até então, desonerava todo o valor das exportações.

Para avaliarmos o primeiro ponto, vamos construir um indicador que mede a intensidade de mão de obra, ao dividirmos a soma dos “salários, retiradas e outras remunerações” com os “encargos sociais e trabalhistas, indenizações e benefícios” pelo total de “custos e despesas” das categorias industriais. As variáveis estão contempladas na Pesquisa Industrial Anual do IBGE, e a última publicação é datada de 2014. Ao fazermos isso para os 24 setores da indústria de transformação brasileira, conforme a classificação CNAE 2.0, vemos que os 5 ramos de atividade que tendem a ser mais prejudicados são: “Manutenção, reparação e instalação de máquinas e equipamentos”, “Vestuário e acessórios”, “Produtos diversos”, “Impressão e reprodução de gravações” e “Produtos de metal”. Veja o material interativo aqui.

Soma dos "salários, retiradas e outras remunerações" com "encargos sociais e trabalhistas, indenizações e benefícios" como proporção do total de custos e despesas dos setores da indústria - 2014 - Em %

Em segundo lugar, verificamos qual o peso das exportações de produtos industrializados (soma dos manufaturados e semimanufaturados conforme a classificação “Fator Agregado”) no faturamento (Receita Líquida de Vendas da PIA) no ano de 2014 (estatísticas mais recentes disponíveis). As vendas externas foram convertidas em reais com base na taxa de câmbio média daquele ano. Com base nesse levantamento, concluímos que os cinco estados mais impactados serão o Maranhão, Espírito Santo, Pará, São Paulo e Bahia. Veja mapa interativo aqui.

Participação das exportações de manufaturados (convertidas em R$) no total da Receita Líquida de Vendas da Indústria Total - 2014 - Em %
É importante notar que todos esses cálculos levam em conta o padrão médio dos setores. Portanto, os impactos podem diferir muito de empresa para empresa, inclusive dentro do mesmo segmento, dependendo do mix existente entre capital e trabalho e do peso do setor externo na composição do seu faturamento.

O impacto estimado sobre a arrecadação do governo, que corresponde ao custo a ser pago pelo setor empresarial, é de R$ 4,8 bilhões. Como a insatisfação com as margens de lucro é cada vez maior, de acordo com os dados da Sondagem Industrial da CNI, aumenta-se a propensão de repasse do ônus para os consumidores finais.

Fonte: IBGE, IBGE e MDIC.

quarta-feira, 29 de março de 2017

Quão generoso é o sistema previdenciário do Brasil?

Aspectos relativos à Previdência Social no Brasil já foram abordados diversas vezes no blog, incluindo comparativos internacionais entre a magnitude dos gastos públicos nessa área e o tamanho da população idosa e as perspectivas no que tange à evolução da demografia, de acordo com o IBGE. O objetivo deste artigo é analisar o significado da riqueza líquida das pensões, indicador calculado pela OCDE que pode ser interpretado como uma medida da generosidade do sistema previdenciário entre diversos países.

A riqueza líquida das pensões pode ser definida de acordo com a seguinte fórmula:


O numerador leva em consideração o montante esperado pelos aposentados e pensionistas dos benefícios a serem recebidos no futuro trazido a valor presente, ou seja, descontando cada um dos fluxos por uma taxa de juros. O denominador é formado pelos rendimentos brutos anuais. Quanto maior essa razão, maior é o desequilíbrio do sistema em função de sua “generosidade”, e vice-versa.

Essa razão pode ser alterada por diversos fatores, entre as quais a expectativa de vida da população: quanto mais elevada, maior é o valor presente do fluxo de caixa, uma vez que os beneficiários recebem os pagamentos por mais tempo. A existência ou não de idade mínima também afeta diretamente o numerador: a imposição de regras mais duras para a requisição dos auxílios reduz o numerador, e vice-versa. Além disso, eventuais regras de correção dos benefícios impactam diretamente a riqueza líquida das pensões.

O denominador está atrelado, entre outros elementos, à produtividade geral da economia. Sabemos que o crescimento do produto por unidade de insumo permite que os salários cresçam, sem provocar pressões inflacionárias. Isso também possibilita que a riqueza líquida das pensões caia, ou seja, que os benefícios previdenciários sejam mais compatíveis com a renda do fator trabalho, evitando assim grandes financiamentos de um sistema de bem-estar social por parte da população.

Os dados de 2014 mostram que o Brasil lidera o ranking entre 42 países para os quais há informações disponíveis (além da média da União Europeia e da OCDE). O fluxo de benefícios previdenciários trazidos a valor presente é 17,3 vezes superior aos rendimentos brutos anuais, valor bem maior em comparação com os pares emergentes, como África do Sul (1,4), Indonésia (2,3), México (4,5) e Chile (5,4), além das nações desenvolvidas, como Suíça e Canadá (ambos com 6,2). Essa evidência sugere, portanto, que entre as nações consideradas, o sistema previdenciário brasileiro é o mais generoso do mundo. Você pode consultar os dados através do gráfico interativo aqui.

Riqueza líquida das pensões - 2014



A Reforma da Previdência sugerida pelo governo atua no sentido de diminuir o valor presente do fluxo de benefícios. Como a expectativa de vida tende a seguir aumentando, algo que é benéfico para a sociedade, resta atuar em duas frentes: estabelecimento de uma idade mínima e moderação dos reajustes dos benefícios, através da desvinculação da regra de reajuste do Salário Mínimo ou de sua alteração. Em resumo, vimos ao longo desse artigo que é necessário reformar a Previdência, uma vez que o sistema brasileiro é muito mais generoso em comparação com o restante do mundo.

terça-feira, 28 de março de 2017

Série histórica do peso dos produtos monitorados do IPCA

Os grupos de produtos que compõem o IPCA, principal índice de inflação do Brasil, podem ser divididos de várias formas. Entre as principais para a análise da dinâmica inflacionária está aquela que separa os preços livres, determinados pelos mecanismos de mercado (lei da oferta e da demanda), dos monitorados, que sofrem algum grau de interferência por parte do governo. O IBGE, responsável pelo cálculo dos indicadores, não divulga a importância relativa (peso) de cada uma dessas classificações, mas apenas dos itens individualmente. O objetivo desse artigo é construir uma série histórica da importância relativa dos produtos monitorados no IPCA ao longo do tempo.
O primeiro passo é determinar quais são os itens levados em consideração pelo IBGE. Toma-se como base este informe, de onde foi retirada a tabela abaixo, que detalha as mercadorias e os respectivos pesos para criar essa classificação.

 Detalhamento dos produtos monitorados - IPCA

Identificados os componentes, basta ir ao site do IBGE e selecionar no SIDRA o peso dos seguintes subitens e subgrupos, conforme o detalhamento a seguir:

2202003.Energia elétrica residencial

2101004.Taxa de água e esgoto

2201004.Gás de botijão

2201005.Gás encanado

6203001.Plano de saúde

6101.Produtos farmacêuticos

7201063.Jogos de azar

5101001.Ônibus urbano

5101002.Táxi

5101004.Trem

5101006.Ônibus intermunicipal

5101007.Ônibus interestadual

5101011.Metrô

5101022.Transporte hidroviário

5102006.Multa

5102004.Emplacamento e licença

5102015.Pedágio

5104001.Gasolina

5104003.Óleo diesel

5104005.Gás veicular

9101001.Correio

9101002.Telefone fixo

9101003.Telefone público


Por fim, basta somar os pesos. A referência da nota técnica do Banco Central é maio de 2016, mês no qual os monitorados responderam por 24,10%. Como os valores batem, calcula-se para o restante da série histórica, que inicia em 2012. Você pode consultar o gráfico interativo aqui.

É possível verificar que esse conjunto de mercadorias perde boa parte de sua importância relativa entre 2013 e 2014. Foi justamente ao longo desse período que o governo lançou mão de uma série de políticas de controle de preço para evitar que o índice cheio ultrapasse o teto do Regime de Metas para a Inflação de 6,5% ao ano. Além de determinar a redução do preço da energia elétrica, o governo segurou os reajustes dos combustíveis e das tarifas de transporte público.

Entretanto, diante dos desequilíbrios financeiros gerados junto às empresas prestadoras desses serviços, o governo foi obrigado a promover uma grande correção dos preços das mercadorias: enquanto os custos das firmas eram reajustados pela lógica de mercado, o preço de venda estava congelado (até mesmo caindo em alguns casos). Sem essa medida, o fornecimento corria o sério risco de serem interrompidos.

Com o fim do processo de recomposição, o peso dos monitorados voltou aos níveis de 2012. Esses produtos explicam parte considerável da dinâmica inflacionária, especialmente nos últimos anos.

segunda-feira, 27 de março de 2017

Gráficos interativos usando o R

Prezados amigos, temos novidades! 

Agora o Economics For Real é muito mais interativo! 

De agora em diante, todos os gráficos postados no blog serão animados. Ou seja, você poderá visualizar os valores das estatísticas de forma rápida e prática, bastando para isso arrastar livremente o seu mouse sobre a imagem. Tudo isso foi construído usando o R, através do pacote "highcharter". Em breve vamos dar dicas para que você também faça o mesmo. 

Confira alguns exemplos: 

sábado, 18 de março de 2017

Estimativa para a taxa neutra de juros do Brasil

A Nota mais recente da reunião do Comitê de Política Monetária (COPOM) aborda, entre outras coisas, o debate envolvendo a taxa natural (estrutural ou neutra) de juros da economia brasileira. O objetivo deste artigo é abordar o que a constitui, além de replicar a estimativa feita no trabalho de Fernando de Holanda Barbosa, Felipe Camêlo e Igor João, cujo título é “A Taxa de Juros Natural e a Regra de Taylor no Brasil: 2003-2015”, publicado na RBE.

Em linhas gerais, a taxa neutra de juros é aquela que não provoca pressões inflacionárias ou desinflacionárias, ou seja, é o patamar de equilíbrio da economia. Ao todo, são três componentes. O primeiro deles é o juro internacional, que serve como benchmark (referência) para o investidor estrangeiro. Na análise do custo de oportunidade entre aplicar o capital em seu país de origem e no exterior, esse agente leva em consideração outros dois fatores: o risco soberano, ou seja, o prêmio pago para compensar o risco de default (calote) e o risco cambial, que representa o ressarcimento necessário para que o poupador assuma o risco de investir em outra moeda, uma vez que, na grande maioria dos casos, as taxas de câmbio são flutuantes, e, no momento do resgate, a aplicação pode, inclusive, valer menos do que o capital inicial.

Para estimarmos a taxa neutra de juros, utilizamos, na ordem: a fed funds rate dos Estados Unidos deflacionada pela inflação americana acumulada em 12 meses, o Risco-País (dado pelo EMBI+ do Brasil, compilado pelo banco JP Morgan) e o cupom cambial de 1 ano, calculado pela BM&F. Após somarmos essas três variáveis, aplicamos o filtro Hodrick-Prescott (HP), de modo a extrair sua tendência. Como os dados são mensais, utilizamos o padrão do parâmetro para dados com tal frequência (14.400).

Ao compararmos a série estimada da taxa neutra com o juro real Ex-Post, ou seja, a Taxa SELIC menos a inflação acumulada nos últimos 12 meses, podemos verificar qual foi a postura (policy stance) da autoridade monetária ao longo dos últimos anos, de acordo com o gráfico abaixo. Quando a taxa real é menor do que a taxa natural, temos uma política monetária expansionista, ou seja, mais voltada para estimular o nível de atividade e mais leniente com a inflação. Se, por outro lado, a taxa real é maior do que a natural, caracterizamos uma política contracionista. Houve, ao longo dos últimos 13 anos, períodos marcados por forte expansionismo, o que ajuda a explicar os motivos que fizeram com que à inflação média do período fosse superior ao centro da meta.

Em última análise, a taxa neutra de juros está ligada aos diversos fundamentos da economia brasileira. É importante lembrar que ciclo de aperto monetário, que fez com que a SELIC subisse de 7,25% ao ano para 14,25% ao ano, mantendo-se nesse patamar por vários meses, não foi suficiente, até pouco tempo atrás, para gerar efeitos contracionistas sobre a inflação. Atualmente, diante do patamar ainda alto da SELIC e da forte redução da inflação, a política se tornou contracionista.

E o que pode ser feito para reduzirmos a taxa neutra de juros? Destacamos aqui o parágrafo 17 da última Nota da Reunião do BC, que traz à tona exatamente essa discussão: “No que tange à extensão do ciclo, i.e., à redução acumulada da taxa Selic ao cabo do processo de flexibilização monetária, a discussão centrou-se em duas dimensões distintas, ambas relevantes para sua determinação. A primeira dimensão diz respeito à taxa de juros estrutural da economia. Essa taxa depende de fatores como crescimento da produtividade da economia, perspectivas para a política fiscal, qualidade do ambiente contratual e de negócios, eficiência na alocação de recursos via sistema financeiro e qualidade das políticas econômicas. Suas estimativas invariavelmente envolvem elevado grau de incerteza. Por essa razão, avaliações sobre a taxa de juros estrutural da economia necessariamente envolvem julgamento. O Comitê julga que o redirecionamento da política econômica pelo governo, com aprovação e implementação das reformas fiscais, notadamente a reforma da previdência, além de outras reformas e ajustes necessários na economia, pode produzir uma queda da taxa de juros estrutural da economia brasileira. Nesse contexto, o Comitê continuará reavaliando suas estimativas da taxa estrutural de juros da economia ao longo do tempo. Essa dimensão produz mudanças menos frequentes e mais estruturais para a política monetária.

Em suma, para diminuirmos os juros de maneira sustentada, necessitamos avançar no campo das reformas macro e microeconômicas.
 
 

terça-feira, 21 de fevereiro de 2017

O que esperar da economia dos Estados Unidos em 2017

As estimativas mais recentes do FMI apontam que a economia americana crescerá 2,2% em 2017. Apesar de mais alta em relação a 2016 (1,6%), a taxa projetada para este ano está bastante próxima da média observada entre 2011 e 2016: 2,0%. O objetivo do presente texto é analisar as perspectivas para o nível de atividade dos Estados Unidos em 2017, através da investigação de cada um dos componentes do PIB pela ótica da demanda.
O consumo das famílias deverá continuar crescendo de maneira sólida, em linha com as condições mais apertadas do mercado de trabalho: quanto maior a disputa por mão de obra escassa, maior a pressão por ganhos salariais acima da inflação, o que naturalmente eleva o poder de compra dos rendimentos. O último dado da taxa de desemprego, referente ao mês de janeiro, acusou 4,8%, segundo o Bureau of Labor Statistics (BLS). Esse percentual da População Economicamente Ativa (PEA) que procurou por algum tipo de ocupação e não obteve sucesso é praticamente igual à taxa natural (4,7%, de acordo com as estimativas do Congressional Budget Office). A taxa natural de desemprego pode ser definida como a que equilibra a economia, ou seja, incapaz de gerar pressões (inflacionárias ou deflacionárias) sobre o nível de preços.
Por sua vez, a tendência é de que os investimentos tenham um desempenho melhor em 2017, ao contrário dos últimos dois anos: entre o segundo trimestre de 2015 e o terceiro trimestre de 2016, a formação bruta de capital fixo subtraiu 1,26 ponto percentual do crescimento do PIB americano. Parte da explicação reside na queda dos investimentos em mineração e em poços de petróleo, cuja dinâmica acompanha a cotação internacional das commodities. Ou seja, quanto maior o preço dessas mercadorias, maior tende a ser a propensão dos empresários para investir, visando a obtenção de ganhos de receita para cada unidade vendida. Como o preço das commodities já sofreu ganhos significativos ao longo dos últimos meses, a tendência é de que os dispêndios visando o aumento da capacidade produtiva sejam mais altos em 2017. O barril de petróleo, por exemplo, sofreu valorização desde que a OPEP anunciou, ainda em 2016, corte na produção do cartel. Diante da redução da oferta, a cotação se eleva.
Já os gastos do governo não devem sofrer grande alteração. Isso porque o plano econômico de Trump, que envolve, entre outras coisas, o aumento dos gastos com infraestrutura, depende da aprovação do Congresso. É provável, portanto, que poucas ações sejam aprovadas antes do ano fiscal de 2018 (que se inicia em outubro de 2017). É necessário lembrar, ainda, que o início das obras leva algum tempo, até que todas as permissões no âmbito burocrático sejam aprovadas.
Já o setor externo – diferença entre exportações e importações – deverá contribuir para manter o crescimento inalterado, ou até mesmo reduzi-lo. Isso porque o Dólar está bastante valorizado em comparação com as principais moedas do mundo, o que incentiva as importações e desincentiva as exportações. O Dollar Index, em sua medida “ampla”, segue no maior patamar da série histórica desde 2002, e não existe expectativa de reversão dessa tendência, pelo menos de curto prazo. Isso pode ser explicado pela crença do mercado de que o plano econômico do presidente surtirá efeito. Caso isso aconteça, a inflação tende a ser pressionada, o que naturalmente demandaria juros mais altos. Ademais, a demanda externa tende a manter-se arrefecida, sobretudo porque o PIB mundial não deverá acelerar, de maneira substancial, em 2017.
Em suma, o mercado doméstico continuará sendo o principal motor da economia americana e o crescimento convergirá para a média dos últimos anos.

sexta-feira, 17 de fevereiro de 2017

Considerações sobre a hipótese neofisheriana

Os debates envolvendo a hipótese neofisheriana ganharam espaço nos principais veículos de comunicação das últimas semanas. O objetivo desse texto não é explicar seu significado nem suas principais implicações, mas trazer duas observações que, no meu entendimento, são importantes.

1º) O nome do artigo de John Cochrane é "Michelson-Morley, Occam and Fisher: The Radical Implications of Stable Inflation at Near-Zero Interest Rates". Somente a análise do título já deixa claro que o escopo do trabalho se restringe a casos muito específicos de países notadamente marcados por políticas monetárias bastante acomodatícias, e que também experimentaram, ao longo dos últimos anos, inflação próxima a zero.

A realidade brasileira, no entanto, é completamente diferente do objeto de análise investigado por Cochrane. Nossos juros, por exemplo, estão bem distantes de zero: em termos nominais, inclusive, estamos em terceiro lugar no ranking mundial, somente atrás da Argentina e da Venezuela. Sequer, também, temos inflação baixa e estável (muito pelo contrário!).

As evidências empíricas para o Brasil vão ao encontro da teoria predominante, ou seja, uma política monetária contracionista (elevação dos juros) atua para tornar a atividade econômica menos dinâmica e vice-versa. Basta lembrar do que aconteceu a partir de agosto de 2011, quando o Banco Central iniciou um ciclo de redução da SELIC sem qualquer fundamento, alegando pretensos efeitos recessivos oriundos da "crise internacional" sobre o nível de atividade. Posteriormente, para conter a inflação, a autoridade monetária necessitou aumentar a SELIC.

Qualquer tentativa de transportar eventuais lições do artigo de Cochrane para o caso brasileiro constitui pura desonestidade intelectual.

2º) A grande inquietação do autor diz respeito às maciças injeções de liquidez, aliadas à manutenção de juros extremamente baixos (negativos, em alguns casos), que não redundaram em aumento da inflação nas nações desenvolvidas. Pela teoria econômica convencional, quanto maior a oferta de um bem ou serviço, menor o seu preço. No caso da moeda, quanto mais moeda existe em circulação, menor é o poder de compra, ou seja, maior é a inflação.

Acontece que políticas monetárias não-convencionais, como o Quantitative Easing, associadas a juros extremamente baixos, constituem algo muito recente dentro da histórica econômica mundial. Esse arcabouço foi posto em prática após a eclosão da crise financeira internacional de 2007/2008, primeiramente nos Estados Unidos. Desde então, alguns países e a Zona do Euro adotaram procedimentos cujo o objetivo era o mesmo, ainda que com algumas diferenças do ponto de vista operacional: diminuir os juros na parte longa da curva. Vale lembrar que algo semelhante foi executado no Japão na década de 90, mas nada que se compare a magnitude dos programas de hoje em dia.

Como é possível inferir a existência de uma relação positiva entre juros e inflação no longo prazo se nem dez anos se passaram? A validação empírica de qualquer relação entre variáveis em um horizonte mais amplo carece de um número bem maior de observações. É factível, portanto, que todo esse conjunto de políticas resulte, sim, em mais inflação nos países desenvolvidos, porém somente no longo prazo. A conferir.

quinta-feira, 26 de janeiro de 2017

Série "O que esperar para 2017": PIB


A mediana das projeções para o PIB do último Relatório FOCUS, do Banco Central, aponta que a economia brasileira crescerá 0,5% em relação a 2016. Esse valor, no entanto, recompõe apenas uma parcela muito pequena das perdas incorridas ao longo dos últimos dois anos, de 7,2% (considerando a estimativa de retração de 3,5% em 2016). Alguns importantes vetores devem favorecer a retomada conjuntural, porém ainda lenta, do nível de atividade. Outros, todavia, continuam bastante estrangulados, conforme as justificativas abaixo.

Vetores favoráveis:

1º) Inflação mais baixa: evita a deterioração mais significativa do poder de compra dos salários, com impactos positivos sobre a demanda agregada.

2º) Queda da taxa SELIC: proporciona melhora da situação das empresas, principalmente aquelas cujo nível de endividamento é mais alto. A situação financeira das indústrias consultadas pela Sondagem Industrial da Confederação Nacional da Indústria (CNI), é crítica: 42,3 pontos no último trimestre de 2016, sendo que valores abaixo de 50 indicam insatisfação. Ademais, a redução da taxa básica de juros diminui o custo para os financiamentos destinados ao consumo e aos investimentos, além de trazer alívio para as contas públicas: cada ponto percentual de redução da SELIC provoca uma economia de, em média, R$ 28 bilhões ao erário.

3º) Preços das commodities mais altos: o preço do barril de petróleo já apresentou elevação ao longo das últimas semanas, em função do anúncio da OPEP, realizado no final do ano passado, que determinou a redução do total ofertado pelo conjunto de países que formam o cartel. A diminuição dos riscos relacionados à desaceleração mais intensa da China em 2017, com resultados do Índice de Gerentes de Compras (PMI) melhores do que esperado, também ajuda no suporte aos preços. Vale lembrar que os produtos básicos representam uma importante fatia da pauta de exportação brasileira, de aproximadamente 50%.

4º) Estoques ajustados: o nível dos estoques efetivos em relação ao planejado da indústria brasileira, de acordo com a Sondagem Industrial da CNI, está em 48,6 pontos, ou seja, abaixo dos 50 pontos, indicando menos estoques frente ao projetado pelas firmas. Esse é um dos valores mais baixos da série histórica, iniciada em 2010. Nessas situações, qualquer impulso oriundo da demanda deverá repercutir positivamente sobre a produção.

Vetores desfavoráveis:

1º) Efeito carregamento desfavorável: o efeito estatístico para 2017 é bastante desfavorável, uma vez que a trajetória recente do PIB ainda apresenta forte deterioração. Nesse exercício, estimamos qual seria a variação do PIB em 2017 se a taxa de crescimento ao longo dos 4 trimestres fosse zero (nos dados com ajuste sazonal). Portanto, se houver estabilidade no nível da série ao longo desse período, a variação em relação a 2016 será de -0,7%. Para que o Brasil cresça 0,5% em 2017, o crescimento médio a cada trimestre (em relação ao período imediatamente anterior) deverá ser de 0,5%.

2º) Margem nula para estimular a economia através da política fiscal: o desequilíbrio das contas públicas deverá permanecer em 2017. A meta com relação ao déficit no conceito primário, anunciado pelo governo, é de R$ 139 bilhões. Se incluirmos as empresas estatais e estados e municípios, o rombo esperado é ainda maior: R$ 143,1 bilhões. Por um lado, o governo não deverá ampliar as desonerações fiscais e reduzir outros impostos. Por outro, a vigência da PEC do Teto impede que o tamanho dos gastos primários federais supere o IPCA acumulado ao longo de 2016, de 6,28%.

3º) Mercado de trabalho deteriorado: as demissões no mercado de trabalho formal deverão continuar em 2017, ainda que em ritmo bem menos intenso em comparação com 2015 e 2016. Além da destruição de postos de trabalho gerar impactos negativos sobre a taxa de desemprego, a própria situação econômica desfavorável aumenta a pressão dos que compõem a População Não Economicamente Ativa (PNEA) em fazer parte da força de trabalho (PEA). Contudo, como a retomada ainda deverá ser lenta, esse grupo deverá aumentar ainda mais o contingente dos que são considerados desempregados. Também é importante frisar a existência de uma defasagem entre o PIB e os movimentos do mercado de trabalho, em decorrência dos elevados custos de contratação e demissão de funcionários, além daqueles envolvidos com o treinamento da mão de obra recém contratada.

4º) Demanda externa sem perspectivas positivas: o ritmo de crescimento das importações mundiais deverá continuar lento em 2017. As mudanças no cenário dos acordos comerciais causados pela dissolução do Acordo do Transpacífico (TPP) e da saída do Reino Unido da União Europeia (Brexit) podem abrir espaço para o aumento das exportações de setores onde há vantagem competitiva no Brasil, sobretudo os relacionados à agroindústria. No entanto, ainda que isso ocorra, o efeito resultante sobre o PIB não será significativo. Além disso, a possibilidade de um acordo de livre comércio entre MERCOSUL e União Europeia sofreu um duro golpe com o Brexit, de tal modo que a continuidade dos trâmites entre ambos os blocos deverá sofrer atraso considerável.

Em suma, a retomada da economia brasileira será muito lenta e gradual.